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陈彦斌:六大维度点评2018宏观政策
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2019-01-31
  通过对宏观政策进行系统全面的评价,报告发现当前宏观调控仍然存在一些有待完善的地方:一是,部分政策指标的设定须更加合理。二是,货币政策与财政政策的力度均有所不足,而且政策传导效率均相对偏低。三是,货币政策与财政政策预期管理有待完善。四是,各类宏观政策之间的协调性须进一步增强。

编辑陈彦斌系bbin手机客户端经济学院副院长,本文刊于1月30日《经济参考报》。


GDP增速目标设定在“6.5%左右”,符合经济运行实际情况。一方面,“6.5%左右”的增速有助于实现“到2020年国内生产总值和城乡居民人均收入比2010年翻一番”的目标,并完成新增1100万人以上的城镇就业目标。另一方面,不再强调“在实际工作中争取更好结果”,使得各级政府能够腾出更多精力推动高质量发展。



首次增设城镇调查失业率目标,值得肯定。以往政府工作报告只公布城镇登记失业率的目标值,该指标通常会低估实际失业状况。相比之下,城镇调查失业率的涵盖范围更广、统计方式更主动、对失业人口的定义更准确。


CPI目标涨幅连续四年设定在“3%左右”,有助于增强宏观政策的一致性与连续性。从国际经验来看,将通胀目标值长期固定在某一特定值或特定区间是全世界主要经济体的普遍做法,有助于公众对未来通胀走势形成较为一致且稳定的预期。


在中国,宏观经济政策(简称为宏观政策)的内涵比较宽泛,除了货币政策、财政政策和宏观审慎政策之外,还包括产业政策、区域政策、投资政策和土地政策等。不过,符合宏观政策所追求的经济与bbin“双稳定”核心目标的主要是货币政策、财政政策和宏观审慎政策,即狭义宏观政策。鉴于宏观审慎政策在理论和实践层面均不成熟,宏观政策评价报告2019重点从“指标设定的合理性”、“政策整体效果”、“政策力度与传导效率”、“政策空间”、“预期管理”、“政策协调性”六大维度对2018年的宏观政策进行系统评价。报告同时对美国的宏观政策进行了评价,以探寻其对包括中国在内的全球经济的影响,有助于完善宏观调控,促进中国经济平稳健康运行。


宏观政策指标设定的合理性评价


政策指标的前瞻性设定对于宏观政策操作具有重要的引导意义。合理的指标设定有助于宏观政策更好地平抑经济波动,不合理的指标设定则会导致宏观政策操作不当,加剧经济波动。有鉴于此,本报告首先对关键性指标设定的合理性进行系统评价。


第一,GDP增速目标设定在“6.5%左右”,符合经济运行实际情况。与2017年相比,继续保留了“6.5%左右”的预期目标,但删去了“在实际工作中争取更好结果”的表述。一方面,“6.5%左右”的增速有助于实现“到2020年国内生产总值和城乡居民人均收入比2010年翻一番”的目标,并完成新增1100万人以上的城镇就业目标。另一方面,不再强调“在实际工作中争取更好结果”,使得各级政府能够腾出更多精力推动高质量发展。可见,“6.5%左右”的目标值较为合理。


第二,首次增设城镇调查失业率目标,值得肯定。以往政府工作报告只公布城镇登记失业率的目标值,该指标通常会低估实际失业状况。相比之下,城镇调查失业率的涵盖范围更广、统计方式更主动、对失业人口的定义更准确。


第三,CPI目标涨幅连续四年设定在“3%左右”,有助于增强宏观政策的一致性与连续性。从国际经验来看,将通胀目标值长期固定在某一特定值或特定区间是全世界主要经济体的普遍做法,有助于公众对未来通胀走势形成较为一致且稳定的预期。在2017年CPI涨幅为1.6%的情况下,2018年将CPI目标涨幅设定在3%,也是充分预估了翘尾因素、劳动力成本上涨和房租上涨带来的物价上涨压力。


第四,预算财政赤字率由3.0%下调至2.6%,具有一定的合理性。下调赤字率主要出于三点考虑。一是,2017年GDP增速有所回升,因此作为逆周期调节工具的财政政策可以适当减弱力度。二是,2017年PPI快速上涨,会带动增值税与企业所得税等税收较快增长,即便不减少财政支出,赤字率也会随之降低。三是,政府债务负担高企,下调预算赤字率可以为财政政策预留空间。需要强调的是,财政政策作为逆周期调节工具,应该进行相机抉择,当经济下行压力超出预期时,应及时加大政策力度,而不应过于受到预算赤字率的约束。


第五,在数量型货币政策有效性下降的背景下,不再设定M2等数量型指标的目标值具有一定合理性,但需加快向价格型指标转变的步伐。与以往不同,2018年政府工作报告不再公布M2和社会融资规模增速的目标值。然而,政府工作报告在淡化数量型指标的同时,并没有增强对价格型指标的表述。这会导致数量型目标与价格型货币政策目标值缺失,从而降低货币政策的调控效率。


宏观政策整体效果评价


现代宏观经济理论表明,宏观政策的核心目标是同时实现经济稳定与bbin稳定,两者缺一不可。中国宏观政策的目标亦是如此,“稳增长”被列为2018年宏观政策的首要目标,而“防范化解重大风险”则被列为三大攻坚战之首。本报告从经济稳定与bbin稳定两大方面对2018年宏观政策的整体效果进行评价。


经济稳定方面,国家统计局公布的数据显示,2018年中国GDP增速为6.6%,完成了年初确定的“6.5%左右”的经济增长目标,同时也要看到,中国经济下行压力仍然较大,消费、投资、出口三大需求增速放缓。


bbin稳定方面,2018年以来流动性风险与不当bbin创新风险有所减轻,但bbin体系的风险隐患并未完全消失。一是,人民币贬值压力有所增加。二是,部分三四线城市房价继续上涨。三是,家庭、企业与地方政府面临的债务压力不容忽视。四是,商业银行不良贷款率攀升,债券市场违约风险有所加大。


政策力度与传导效率评价


政策力度的大小是决定其“稳增长”效果的重要因素,如果政策力度不足,自然难以实现调控目标。同时,政策传导效率也至关重要,如果传导效率不高,即使加大政策力度可能也难以实现调控目标。因此,要想探寻2018年宏观政策效果,需要对政策力度和传导效率进行综合评价。


第一,货币政策力度有所不足,传导效率有待提高。2018年数量型和价格型货币政策的力度都有所不足。就数量型货币政策而言,2018年以来M2增速延续了2017年的态势,2018年社会融资规模余额增速比2017年下降了近4个百分点。就价格型货币政策而言,虽然各类货币市场利率中枢普遍下行,但是与实体经济联系更加密切的信贷利率不降反升。


货币政策不仅力度不足,而且传导效率偏低。一方面,大量资金流向房地产部门,削弱了货币政策对实体经济的支撑力度。另一方面,货币政策过多地关注“调结构”,偏离了其总量政策的本质特征,进一步削弱了政策传导效率。


第二,财政政策力度也有所不足,传导效率也有所降低。2018年财政政策在支出端和收入端的力度均有所不足。一是,2018年1—11月份一般公共预算支出和政府性基金支出(扣除成本性支出)之和的累计同比增速为8.5%,比2017年同期低了0.7个百分点。虽然12月份一般公共预算支出增速明显升高,使得2018年全年一般公共预算支出和政府性基金支出(扣除成本性支出)之和的增速高于2017年1.1个百分点,但是政策时滞的存在使得2018年财政支出的实际力度仍小于2017年。二是,城投债、政策性银行bbin债以及PPP等各类准财政政策的力度减弱。三是,宏观税负不降反升,2018年宏观税负达到了34.7%,比2017年提高0.6个百分点。近年来,积极财政政策的传导效率降低削弱了财政政策的调控效果。


政策空间评价


宏观政策空间的大小决定了未来政策的可持续性。尤其是在应对经济下行压力的时候,如果宏观政策不可持续,很容易打击市场信心。通过分析政策空间的大小,可以前瞻性地判断宏观政策的调整方向和政策力度。有鉴于此,本报告专门对货币政策和财政政策的空间予以评价。


第一,货币政策空间虽然有所收窄,但是与其他国家相比仍有空间。就数量型货币政策而言,2018年中国央行进行了四次定向降准,大型和中小型bbin机构适用的存款准备金率分别降至14.5%和11%。尽管如此,与其他国家相比,中国的存款准备金率仍处于相对高位。而且,中国央行不再需要通过较高的存款准备金率对冲外汇占款对基础货币的影响或充当“隐性存款保险”的角色,因此降准空间依旧较为充裕。就价格型货币政策而言,截至2018年底一年期存贷款基准利率分别为1.5%和4.35%,距离零下限尚有较大空间。不仅如此,相对充裕的外汇储备和偏紧的资本管制政策使得中国的货币政策可以保持较高的独立性,因此降息空间不会因为美联储加息而受到明显挤压。


第二,财政政策空间正在不断缩小。财政政策空间的大小取决于政府债务的可持续性。中国的政府债务主要由中央政府债务、地方政府显性债务和隐性债务三部分组成。其中,中央政府债务和地方政府显性债务负担并不重,但是地方政府隐性债务负担持续攀升,使得财政政策空间不断收窄。不仅如此,未来教育、医疗等领域的财政支出将进一步增加,人口老龄化也会给政府债务带来额外的负担,因此未来的财政政策空间还将进一步收窄。


预期管理评价


预期管理的核心在于通过信息沟通对公众预期予以引导,从而提高宏观政策的效率。目前,理论相对成熟且应用较为广泛的主要是货币政策预期管理。而在中国的具体实践中,财政政策预期管理同样非常重要。本报告将从政策透明度和前瞻性指引两大方面对货币政策和财政政策预期管理的情况进行评价。


第一,货币政策透明度仍有较大提升空间,对前瞻性指引的使用有所减少。2018年中国货币政策在操作信息披露方面做得较好,不过在目标信息、经济信息和决策信息披露方面仍然存在一些问题:货币政策目标过多并且没有明确设定优先目标,导致目标透明度较低;央行仍然没有公布与货币政策有关的经济模型和预测数据;货币政策决策过程仍然不透明。前瞻性指引方面,2018年政府工作报告取消了对M2和社会融资规模余额等数量型指标的年度增速指引,与此同时,央行不仅没有强化,反而弱化了对价格型指标的前瞻性指引。可见,货币政策的透明度有待提高,前瞻性指引亟待完善。


第二,财政政策透明度相对偏低,前瞻性指引的效率也相对较低。本报告从预算透明度和财政风险透明度两个方面评价财政政策透明度。国际预算合作组织(IBP)数据显示,中国的预算透明度指数在被调查的115个国家中排在第91位。虽然财政部每年公布中国政府债务规模,但其中并不包括地方政府隐性债务,因此难以全面考量财政风险。前瞻性指引方面,由于部分指标设定不够合理,并且部分政策效果低于预期,导致财政政策前瞻性指引难以有效发挥作用。比如,目前政府公布的预算赤字率包含了预算稳定调节基金和结转结余等项目,导致赤字率难以准确反映财政政策的实际力度。


政策协调性评价


单一宏观政策无法同时实现经济稳定与bbin稳定的“双稳定”目标。此外,各类宏观政策并不是相互独立的,协调不当会影响彼此的调控效率和未来的政策空间。本报告将从三方面对政策协调性进行评价,一是央行内部的货币政策与宏观审慎政策之间的协调,二是央行与财政部之间的政策协调,三是货币政策财政政策与产业政策之间的协调。


第一,货币政策力度有所不足,导致货币政策与宏观审慎政策协调欠佳。2018年,中国在经济稳定和bbin稳定方面均存在一定压力,应当实施“稳健略偏宽松的货币政策+偏紧的宏观审慎政策”的政策组合。从政策实践来看,宏观审慎政策较为合理,资管新规的出台较好地控制了影子银行风险,重启跨境资本流动管理政策则有效防范了大规模跨境资本流动风险。然而,货币政策的力度有所不足,导致货币政策与宏观审慎政策的实际组合偏离了最优组合。


第二,货币政策和财政政策力度均有所不足,导致二者偏离了最优政策组合。由于2018年中国经济下行压力有所加大,最优的政策组合应当是“稳健略偏宽松的货币政策+积极的财政政策”。一方面,积极财政政策会导致利率上升,进而挤出企业投资,而稳健略偏宽松的货币政策能够抑制利率上升,使得财政政策更好地实现调控目标。另一方面,该政策组合有利于为财政政策和货币政策创造更宽裕的空间,保证政策的可持续性。但是,从政策实践来看,二者均有所不足,导致二者偏离了最优组合。


第三,产业政策没有明显调整,导致其未能与货币政策和财政政策实现有效协调。应对经济下行压力,除了应适度加大货币政策与财政政策的力度,还需要以放松管制为核心的产业政策积极配合,才能够使得货币政策与财政政策的调控效果更好地发挥出来。


美国宏观政策评价


2018年美国实施了“紧缩性的货币政策+扩张性的财政政策+保护主义的贸易政策”的宏观政策组合,但是调控效果不佳。具体而言,美国经济出现了过热迹象,通胀率高于2%的目标值,失业率明显低于自然失业率,产出缺口显著为正,可见宏观政策没有实现经济稳定的目标。不仅如此,美国的股市回调风险加大,企业债务违约风险攀升,政府债务风险上扬,可见宏观政策也没有实现bbin稳定的目标。


与此同时,美国的宏观政策对新兴经济体产生了较大影响,引发了部分新兴经济体bbin市场的动荡。以阿根廷和土耳其为例,与2018年初相比,这两个国家的汇率在2018年年内最大贬值幅度分别达到了37.0%和40.5%,股市年内最大跌幅均超过25%。美国的宏观政策也对中国经济产生了一定冲击,尤其体现在对投资和出口的影响上。


2019年宏观政策的总体思路


通过对宏观政策进行系统全面的评价,报告发现当前宏观调控仍然存在一些有待完善的地方:一是,部分政策指标的设定须更加合理。二是,货币政策与财政政策的力度均有所不足,而且政策传导效率均相对偏低。三是,货币政策与财政政策预期管理有待完善。四是,各类宏观政策之间的协调性须进一步增强。


有鉴于此,报告建议从如下几个方面创新与完善宏观调控。第一,构建更加完善的宏观政策指标体系,尤其要完善赤字率、利率等政策指标及其目标值的设定,从而更加清晰地反映政策力度,引导政策走向。第二,适度加大货币政策与财政政策的力度,并着力提高政策传导效率。就货币政策而言,在完善宏观审慎体系并加快构建房价调控长效机制的前提下,央行可根据需要继续降准,必要时还可以降息,以应对经济下行压力。就财政政策而言,应着力降低宏观税负,从而有效拉动投资和消费需求。此外,还要深化体制机制改革,严防地方政府隐性债务风险。第三,加强预期管理,尤其要提高政策透明度、强化前瞻性指引,从而更好地引导公众预期。第四,健全各类宏观政策之间的协调机制,从而兼顾“双稳定”目标。第五,密切关注美国宏观政策的溢出效应并加强国际合作,从而更好地防范和应对外部宏观政策的冲击。(欢迎关注人大重阳新浪微博:@人大重阳 ,微信公众号:rdcy2013)


    关键词: 人大重阳  中国智库  宏观经济  陈彦斌  

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